货币汇率是由谁计算的(【宏观基础专栏】人民币汇率指数及汇率决定因素介绍)

近期很多朋友对汇率的关注度较高，各种宏观报告中也经常提及人民币汇率展望及相关分析，为此我们将人民币汇率相关的基础知识进行了一些总结，希望能够帮助大家更加轻松地阅读理解相关报告。

一、人民币汇率指数

2016年以前，市场观察人民币汇率的视角主要是看人民币对美元的双边汇率，其中包括境内在岸市场和离岸市场上的汇率。然而仅观察人民币对美元的双边汇率并不能全面反映贸易品的国际比价，相比参考单一货币，参考一篮子货币更能反映一国商品和服务的综合竞争力，也更能发挥汇率调节进出口、投资及国际收支的作用。于是2015年12月11日，人民银行下的中国外汇交易中心开始发布CFETS人民币汇率指数，这个汇率指数参考银行间外汇市场的货币篮子，具体包括中国外汇交易中心挂牌的所有外汇币种，用当日人民币外汇汇率中间价和交易参考价，以考虑转口贸易因素的贸易额为权重计算而得，指数基期是2014年12月31日，基期指数是100点。央行在每年底对权重进行调整，从2022年12月30日发布的权重上看，美元占比19.8%，欧元占比18.2%，日元占比9.8%，韩元占了9.5%，这四个国家加起来占了60%，是我们的重要贸易伙伴。

除了CFETS人民币汇率指数外，人民银行还会经常提到参考特别提款权（SDR）货币篮子的人民币汇率指数，以及参考国际清算银行（BIS）货币篮子的人民币汇率指数。人民银行每次发布的货币政策执行报告里，每次提到人民币汇率都会将这三个指数按顺序讲一遍，换言之，人民银行每次所说的“保持人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定”，指的就是这三个指数保持稳定，而不是指人民币对某一个货币汇率基本稳定。此外还有BIS编制的人民币有效汇率指数（月度），参考下图，我们能够发现这些汇率指数的走势几乎是一样的，分析趋势时可以参考其中任意一个。

二、汇率决定理论

下面介绍汇率具体由哪些因素决定。首先看短期汇率，短期汇率由利率平价决定，不同国家的经济状况会有差异，从而对应的会有不同的货币政策刺激出现，进而导致国内外利差形成差异，最后决定了短期利率，这种变化是相对迅速的。长期汇率则由购买力平价决定，基础设施、分配制度（贫富差异）、老龄化、技术进步等等因素决定了国内外生产效率的差异，即全要素生产率的差异，进而导致不同国家之间生产成本和价格的差异，最后决定了长期汇率。中期汇率的决定考虑几个因素，我们可以参考央行2022年三季度《中国货币政策执行报告》第21页专栏4的文章，总结出第一个因素是国内外经济走势的差异，例如疫情发生后我国迅速控制了疫情，出口很好，相对欧洲和美国经济非常好，人民币升值，但在2022年我们受到疫情等多重打击，国内经济相对较差，人民币跟着贬值，国内外经济走势对人民币汇率起到了决定性的作用；第二个因素是国际收支，包括经常账户、资本金融账户，国际收支大盘基础坚实是外汇市场平稳运行的基本盘；第三个因素是外汇储备，我国的外汇储备一般在3万多亿左右，很多年一直没有发生过变化，能够有效维护汇率稳定和金融安全；第四个因素是市场预期，市场对于汇率的预期决定了结售汇行为和投资行为，进而造成了对人民币的需求上升或下降，影响人民币汇率。

在这些影响因素下，我们注意到一个非常有意思的现象，就是人民币对美元的汇率经常与美元指数同向变化，下图中蓝色的线是美元兑人民币的即期汇率，红色的线是美元指数，可以看到它们是同向变化的，原因是美元指数的重要构成部分中，欧元占了57.6%的权重，日元占了13.6%的权重，二者加起来一共占了70%，当美元指数上升的时候，意味美元对于日元和欧元的升值，这时因为人民银行要维持人民币汇率指数稳定，通常我们会对美元贬值，同时对于欧元和日元升值，这样才能实现相对稳定，这就导致美元指数上升的时候，人民币要对美元贬值，当美元指数下降，美元贬值的时候我们要对美元升值，所以人民币兑美元的即期汇率经常跟美元指数是同向变化的，这也给我们的分析也带来了很大的便利性，只要能准确判断美元指数，基本就可以判断出美元兑人民币的走势了。

（文中部分引用了中融基金寇文红老师的观点与材料，感谢他对本文的贡献。）

（中融基金 朱弘智）

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