紧缩扩张性货币政策有哪些(高度关注：我们在经济复苏中面临的货币宽松与通货紧缩的背离怪象)

#4月财经新势力#

内容提要：

1、宏观经济中货币宽松与通货紧缩的背离怪象越来越明显；

2、货币政策目标太多，造成货币周期和经济周期紊乱，政策因失焦而失效；

3、长期重投资轻消费的经济发展模式，导致消费能力不足，无法发挥货币政策的刺激作用

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4、居民债务负担过重，叠加通缩预期，居民自觉压抑消费来修复资产负债表；

5、收入差距和财富差距过大，刺激消费的货币政策对大多只能维持温饱的人而言毫无作用；

6、不切实提高居民收入，仅靠货币宽松政策，无法刺激消费，推动经济走出低通胀。

一、宏观经济中货币宽松与通货紧缩的背离怪象越来越明显

3月10日，国家统计局公布了3月份的物价指数。因为从2022年8月开始，我们的平均通胀年率为2.4%，已连续8个月处于低通胀轨道；2023年2月和3月平均通胀年率分别为负0.2和负0.9%。所以我给出了“宏观经济正处于从低通胀轨道向通缩换轨时期”的判断。详见《3月物价指数的经济信号：我们正在从长期低通胀向通缩过渡》一文。

当天，央行也公布了一季度的金融数据。依据央行《2023年一季度金融统计数据报告》， 2023年3月末，我国流通中的广义货币(M2)余额已达到281.46万亿元，同比增长12.7%；3月份新增社会融资5.38万亿，同比增长15.5%；3月底社会融资规模存量达到359.02万亿，同比增长10%。近几年来，我们一直处于货币宽松、推高债务的宏观金融政策中，力度还越来越大。

认真比较我们的债务规模、流通中货币量和通胀率，我们会惊讶地发现，我们的经济处于一种反经济学原理的奇怪景象之中。

在经济学理论中，降低利率，增加信贷扩张，宽松的货币政策必然会刺激消费需求，导致供不应求，物价上涨；反过来，提高利率，减少信贷扩张，紧缩的货币政策必然会抑制需求，改变供求关系，物价回落。

比如美国。由于经济过热，通胀过高，从2022年3月份开始，美国开始实施紧缩的货币政策，几轮加息缩表之后，美国的政策利率从0.25%提高到4.75%，M2增速从2022年1月份的11.8%逐月收缩到2023年2月下降3%，CPI涨幅从去年高峰期的9.1%回落到今年2月的6%。

由于需求低迷，经济过冷，我们这几年一直在实施宽松的货币政策。2021年12月份开始多轮降准降息，5年期LPR从去年初的4.65%降低到4.3%，M2的增速从去年初的9.8%推高到今年2月的12.9%。但宽松的货币政策并未刺激到消费，也没有刺激到民间投资，居民消费和民间投资的增速处于多年来的较低水平。货币异常宽松居然无力推高物价，综合通胀率从去年一季度的4.9%左右一路回落到今年3月份的负0.9%。

这种有违一般经济规律的奇怪现象，为何在我们的生活中出现了

二、货币政策目标太多，造成货币周期和经济周期紊乱，政策因失焦而失效

我们观察美联储历史上每一次的加息或减息，扩表或缩表，美联储都反复强调，对利率和资产负债表的调整，都是为了稳定通胀、保证就业。经济过热，物价上涨太多，加息缩表；物价回落，经济转冷，失业率上升到其政策上限，降息扩表。美元货币政策与美国的经济周期保持着高度的同步。

我们回顾最近几年的经济状况、通胀状况、货币政策，我们会发现，我们的宏观经济存在上下波动的周期，我们的货币政策从表述上在不同的时期有所不同，但从金融数据上，几乎看不到明显的周期波动。

造成我们货币政策对经济运行的影响越来越小，货币周期与经济周期紊乱的主要原因，是我们的货币政策目标太多太杂，缺乏明确的主要目标而失焦。我们的货币目标总是服务于经济政策，既要维系物价稳定、确保就业，还要超前投资、弯道超车，更要产业升级、有序投资。而在众多的经济政策中，对货币政策的要求又是互相冲突的。

比如目前我们的经济政策中，既要超前投资搞新基建来推动经济复苏，又强调支持民营企业的发展，激发民企在经济复苏中的积极作用，同时还强调采取措施刺激消费。但我们冷静研判，目前的体制下，超前投资就会导致资金和项目流向国有资本，压缩民企的生存空间，削弱民企的竞争力。比如今年1-2月国有固定资产投资增长11.9%，但民营固定资产投资仅增长0.8%。

再比如投资和消费原本就是一种此消彼长的竞争关系，在GDP中，分配给投资的资金多了，消费的占比必然就会减少。

三、长期重投资轻消费的经济发展模式，导致消费能力不足，无法发挥货币政策的刺激作用

由于我们在解放后实行了30年的计划经济体制，改革开放转向市场经济时，我们还不习惯放开对经济发展各个方面的管控，希望宏观经济按照政府制定的政策运转，这成为政府通过制定庞大的投资计划与投资政策、并依靠庞大的国有资本控制经济发展方向的基本逻辑。基于此，我们的经济分配制度中，政府掌握着越来越多的经济资源，投资在GDP中的占比长期居高不下。2002-2022年，我们的GDP中，资本形成占比从35.2%增加到42%，居民消费从45.1%下降到37.2%。

对比美国，1961-2021年，美国居民消费占GDP的比重从60.7％增加到了68.2％，增加了7.5个百分点。2022年我们的居民消费比率只有美国的54.5%。

我们的居民消费率为什么这么低因为我们在国民收入中分配给个人的收入占比过低，导致居民消费能力长期不足。2022年，中国居民可支配收入在GDP中占43%，但美国居民可支配收入占比超过了75%。

我们知道，利率、信贷等金融政策的变化，对需求弹性大的商品或服务影响大，对柴米油盐等需求弹性小的消费影响微弱。而居民收入越低，分配给维持生命存续的生活必需品的占比就越大，分配给需求弹性较大的享受支出就越少。这就是我们多次降准降息，也难以刺激居民需求的主要原因之一。

四、居民债务负担过重，叠加通缩预期，居民自觉压抑消费来修复资产负债表

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我们通过观察最近3年居民的新增贷款和新增存款数据，能看到两年来居民新增的存款总是大幅度超过新增的贷款。一季度，居民新增贷款17100亿元，但新增存款达到了99000亿元，存贷差从扩大了25%；2023年3月，居民新增贷款4110亿元，同比减少了45.5%；新增存款29186亿元，同比增加了8.2%，居民新增融资在新增社融总额中的占比，从2022年3月份的16.2%下滑到2023年3月份的7.6%。

居民为什么在降准降息时不愿意增加消费，反而减少信贷，增加存款因为我们的居民收入低而债务高。根据国证(武汉)证券研究所测算，2023年3月，我们的居民杠杆率为64%，与美国相近，但居民收入债务率高达146%，比美国的120%高得多。

还因为从去年下半年开始，我们进入低通胀时期。通货膨胀会稀释债务，但低通胀和通货紧缩会增加债务的实际价值，加重债务负担。使债务人更难偿还债务，从而降低企业和消费者的消费能力。

这是因为，一方面通货紧缩时，债务是恒定的，但居民收入和企业盈利因价格下降而减少，消费者和企业必须将更大比例的可支配收入用于偿还债务。特别在我们这样一个政府债务率相对不高，但企业债务率和居民债务率很高的债务结构中了，通货紧缩中收缩资产负债表避免债务暴雷，成为企业和居民的自觉行为。

另一方面，低通胀和通货紧缩还会导致债务成本增加。实际的债务利率为银行贷款利率减通货膨胀率。因此通胀导致实际利率下降，通缩导致实际利率增加。

五、收入差距和财富差距过大，刺激消费的货币政策对大多只能维持温饱的人而言毫无作用

2023年3月末，全国的住户存款达到了130.2万亿元，其中一季度新增9.9万亿，同比增幅高达26.6%。

但是，我们仔细拆解这9.9万亿的构成就能发现，这其中一部分是个体户的经营周转款，还有一部分属于中高收入阶层的存款。实际上，低收入阶层没有足够的收入增长来增加消费，哪有能力来增加存款呢

李总理曾经用一句“6亿人月均收入1000元”，帮助我们去掉了经济高速增长的滤镜。我在《2023年经济复苏靠消费，消费复苏靠什么》一文中，还利用国家统计局的居民收入分组资料， 推算出近3亿人日均消费只有20元。我们内需的真实情况就是收入差距越来越大，中高收入阶层的消费水平在增加，但收入增长更快，其消费率在下降；中低收入阶层收入增长缓慢，仅能维持基本的生活，无法提高生活品质。

六、不切实提高居民收入，仅靠货币宽松政策，无法刺激消费，推动经济走出低通胀

6亿老百姓手里没钱，怎样扩大消费这部分中低收入阶层即便愿意贷款，也因为缺乏抵押物和偿还能力而难以实现。而盯着大部分属于中高收入居民的130万亿投资性储蓄，希望将其转化为消费，这个算盘肯定是打错了。要真正恢复消费、扩大消费，将经济发展模式从投资拉动模式转换为消费推动模式， 必须围绕提高居民收入、缩小收入差距发力：

第一、改革国民收入分配制度，扩大劳动者在GDP中的收入占比。

第二、完善社会保障体系非常必要，也非常紧迫。

第三、在第一条和第二条见效之前，应将原计划用来投资的钱，拿出大部分平均发给全国人民，直接增加居民收入。

【作者：徐三郎】