出口扩大货币升值(贬值促进出口企业外汇增值)

近期市场对出口关注度提升，聚焦汇率和疫情两大问题。1）汇率贬值有助于增强部分企业汇兑损益、增厚当期利润，主要是持有美元或美元应收账款较多、对外融资依赖较高的企业。2）市场担心疫情导致外供不畅直接拖累出口，目前看这一利空有限。我们认为，短期显著拖累出口可能是由于疫情超预期恶化冲击国内供应链，降低我国供给优势和海外订单承接能力，进而对出口形成订单流失和供应链不畅的双重拖累。

汇率贬值会产生何种影响短期利好企业汇兑收益

汇率贬值短期利好结汇收益，中长期有利于提升成本优势。4月18日以来美元兑离岸人民币自6.38快速贬值至近6.6水平，汇率急贬成为市场关注焦点，特别是汇率贬值将产生如何影响我们认为可以从中长期利好和短期利好两方面来看：1）基本面中长期利好出口导向性公司。汇率贬值有利于出口部门降成本进而提升竞争力，促进出口，但也会抬升进口成本，因此对于出口导向性公司，汇率贬值有助于提升其竞争力，但作用效果偏长期，学术界常常用J曲线来表征汇率贬值进而推动出口的作用机制。2）短期汇率贬值有助于提升汇兑收益。出口导向型公司在对外贸易过程中会增加外币货币或应收账款（国际贸易95%以上以美元结算），贬值区间可使得结汇时增加汇兑收益，增厚利润；此外，部分参与海外投融资活动的公司，只要其综合外币负债高于综合外币资产，汇率贬值时也可增加汇兑收益。

我们认为，疫情后我国依赖供给优势积累了大量贸易顺差，2020年及2021年货物及服务贸易顺差分别达到4355亿美元和4012亿美元，显著高于2019年的2409亿美元水平，但伴随着近两年的人民币升值进程（2020年5月至2022年3月），高顺差并未带来高顺收，部分企业因为出口推迟收款、存放境外等原因并未将海外收入结汇，外汇储备及外汇占款变动不大、银行间承载的美元流动性有限也可以印证。我们认为，当下美元兑人民币汇率急贬，部分持有美元或应收账款多的企业，或对外融资依赖度高的企业短期将受益于汇率贬值而增加汇兑损益，有助于增厚其当期利润。

疫情冲击出口：短期供应链不畅是隐忧

市场对疫情冲击出口的关注度提升。3月国内疫情扰动加剧后，叠加此前地缘政治因素和海外经济增长变动，市场对出口的关注度提升，主要担心国内疫情导致港口、物流等领域面临出海压力导致出口下降，特别是广东、上海等地区一定程度上出现了港口拥堵、通行效率下降等特征。我们认为，通过扰动港口物流效率直接冲击出口的影响相对有限，从港口端数据来看，3月下旬起八大港外贸吞吐量同比数据开始转正，且3月出口数据维持较高水平，其他未受疫情冲击的港口吞吐量提升递补了部分受到疫情扰动的港口，我们认为前期港口不畅对出口的影响有限。

但我们重点提示，短期疫情次生伤害冲击国内供应链可能拖累出口。本轮疫情对国内供应链冲击更大，3月上旬至4月中旬我国外贸-内贸港口吞吐量剪刀差分别为10.7、23.2、17.4、16.6和5.8个百分点，内贸显著低于外贸，国内供应链不畅可能导致原材料采购和供应不足、企业生产制造强度下降、生产要素流通效率显著下滑等现象，供给侧利空及其外溢冲击可能冲击我国供给优势、降低订单承接能力，进而拖累出口，近期上海的汽车、半导体等产业运转骤停对全国范围内的相关产业链产生了显著的外溢冲击，中小企业PMI出口新订单、上海在华外资企业希望政府实施纾困支持等方面也有所体现。

综合来看，我们认为，前期外供不畅对出口影响有限，但短期疫情因素冲击国内供应链，可能降低我国供给优势和海外订单承接能力，进而对出口形成订单流失和供应链不畅的双重拖累。

风险提示

疫情超预期冲击，海外宏观政策超预期收紧

（李超为浙商证券首席经济学家）