一、引言

上一篇文章中，我们详细讨论了交易性金融资产的分类依据及主要构成，本文将详细讨论投资收益的构成，以及交易性金融资产的收益率和净息差等问题。

同时，最近几天通过进一步的研究，让我对银行的做市商业务有了新的认识，本文的最后，也对我之前的观点做了部分修正。

二、投资收益的来源是多样化的

如果仔细看财报中的财务附注，投资收益的来源非常广，不仅仅包括交易性金融资产，还包括债权投资和其他债权投资等生息资产，像贵金属、长期股权投资、衍生金融工具等都很常见，甚至某些银行的财报中贷款及垫款、交易性金融负债也会产生投资收益。

下面表1和表2展示了2022年中期，兴业银行与招商银行投资收益的构成。

表1-兴业银行2022年中报，投资收益

表2-招商银行2022年中报，投资收益

三、投资收益的确认规则

首先，投资收益与公允价值变动收益是高度相关。

比如，对于基金投资，基金的分红收入会计入投资收益中，但由于分红导致的基金净值除权以及基金净值的正常波动都会计入公允价值变动收益中。而对于债券投资来讲，持有期间债券价格的变化会计入公允价值变动收益里，但如果债券被出售了，就会将财报期间的这部分差价从公允价值变动收益中扣除并计入投资收益中。

因此，我们在考察投资收益时，必须将投资收益与公允价值变动收益相加看总值的变化，单独看某一项没有意义。

注：汇兑损益与衍生金融工具有关，与交易性金融资产无直接关系，文本暂不讨论。

其次，交易性金融资产以外的资产也会产生投资收益。

其中一类属于持有至到期的资产，如贷款、债权投资、其他债权投资，或者长期持有的资产，如长期股权投资、固定资产等，这部分资产如果被卖掉就会计算卖出价格和财报期初的成本之间的差价，计入投资收益。而像贷款、债权投资、其他债权投资，通常的处置方式是资产证券化，就是上一篇文章中我们看到的，在各类金融投资里都包含的一类品种叫资产支持证券，但那里银行是买入并持有方，这里在处置时，银行是卖出方。

同时，金融投资的各种类型之间也存在一个重分类的问题，除了上篇文章提到由于会计错配而被指定为交易性金融资产的债权投资或其他债权投资外（这部分通常不可撤销），其余部分都可能因为某种原因而被重分类，三种类型之间理论上都可以相互转换（实际上转换的比例并不高），因此有时会出现债权投资或其他债权投资被重分类到交易性金融资产的情况，此时就会将这部分资产在财报期间产生的利息净收入或其他综合损益转移到投资收益里。（这部分貌似不会单独列出）

另一类资产或负债，本身就带有交易属性，如贵金属、衍生金融工具、交易性金融负债，这部分资产被交易出售后也会将差价从公允价值变动收益中转移到投资收益中。

表3为交易性金融资产所产生的收益在投资收益和公允价值变动收益中的占比。可以看到，不同银行之间相差很大，同一银行在不同时期波动也很大。这主要是因为很多持有到期的资产，如债权投资、其他债权投资、贷款等其资产证券化处置存在一定偶然性。

表3-交易性金融资产的收益比重

计算公式：

交易性金融资产的收益比重＝（投资收益中来自交易性金融资产的部分＋公允价值变动收益中来自交易性金融资产的部分）÷（投资收益＋公允价值变动收益）

四、交易性金融资产的收益率

当我们清楚了哪些投资收益来源于交易性金融资产时，就可以计算出交易性金融资产的投资收益率。

表4-交易性金融资产的收益率

计算公式：

交易性金融资产平均余额＝（期初交易性金融资产余额＋期末交易性金融资产余额）÷2

交易性金融资产的收益率＝（投资收益中来自交易性金融资产的部分＋公允价值变动收益中来自交易性金融资产的部分）÷交易性金融资产平均余额

那么，交易性金融资产的收益率高吗这就需要与其他金融投资的收益率做一下比较

表5-生息资产中的金融投资收益率（债权投资与其他债权投资）

对比2019-2021这三年的收益率：

招行交易性金融资产的收益率（表4）平均为3.17%，生息资产中的金融投资（债权投资与其他债权投资）收益率平均为3.48%。

兴业交易性金融资产的收益率（表4）平均为3.16%，生息资产中的金融投资（债权投资与其他债权投资）收益率为4.14%。

基本上，交易性金融资产的收益率明显低于债权投资与其他债权投资的收益率，一方面是因为交易性金融资产当中包含大量低收益率的货币基金，另一方面债权投资中包含了收益率较高的非标资产。

但实际上，最终影响银行收入的是净息差（收益率扣除成本率），影响银行净利润的是扣除信用成本后的净息差。

五、交易性金融资产的净息差

我在之前的文章中，曾经讲到过，兴业银行在披露净息差时扣除了交易性金融资产的成本，这实际上是间接提供了交易性金融资产的成本率。类似的还有宁波银行和浙商银行。

以兴业银行为例：

图1-兴业银行2022年中报

计算公式：

净息差（兴业算法）＝（利息总收入－（利息总支出－交易性金融资产利息支出））÷日均生息资产＝（利息总收入－利息总支出＋交易性金融资产利息支出）÷日均生息资产

交易性金融资产利息支出＝日均生息资产 x 净息差（兴业算法）－（利息总收入－利息总支出）

如图1所示，上半年兴业银行的年化净息差为2.15%，日均生息资产77435.18亿，年化利息净收入1664.86亿（兴业算法），上半年，181天占全年的49.589%，因此上半年利息净收入825.59亿（兴业算法）。

上半年，利息总收入1620.62亿，利息总支出896.31亿，实际的利息净收入724.31亿，与兴业算法相差了101.28亿，这部分就是交易性金融资产的利息支出。

而2021年底兴业的交易性金融资产余额为9097.94亿，2022年中为9787.77亿，平均余额为9442.86亿，以此计算，上半年的成本率为1.07%，年化后（49.589%）的成本率为2.16%。

类似的还有宁波银行：

图2-宁波银行2022年中报

如图2所示，上半年宁波银行的年化净息差为2.41%（图2注4中的算法），以此计算，上半年交易性金融资产的成本率为1.12%，年化后（49.589%）的成本率为2.25%。

如表4所示，2022年中期，兴业的交易性金融资产收益率为1.4%，年化后（49.589%）为2.82%，净息差为0.66%。不过兴业中期的收益率一直偏低，如果考虑年报的数据如2021年和2019年为3.59%和3.83%，我估计全年的净息差应该在1.3%-1.5%之间。

虽然这个净息差依然明显低于生息资产的净息差，但这个仅仅影响收入，由于生息资产存在着信用成本，并未在净息差中扣除，所以如果扣除了信用成本，兴业银行生息资产的净息差大致在1%-1.1%，而交易性金融资产的信用成本很低，几乎可以忽略不计，考虑到这一点，交易性金融资产对净利润的贡献要明显好于生息资产，而且相对稳定，受降息和不良的影响较少。

最近这几天的研究发现，交易性金融资产的投资收益大概有70%与做市商业务有关，这部分资产要么是用于做市的债券，要么是处置闲置资金的货币基金。具体依据及相关讨论将会在第4篇和第5篇文章中陆续给出。

六、投资收益的非息属性

最后，我要对之前的观点做一个比较大的修正，之前一直认为投资收益的非息属性很低，但目前看，粗略估计投资收益大致上具有三分之一的非息属性，另外三分之二仍然是息差属性。

理由如下：

1. 第1篇文章中详细讨论过，从市场风险加权资产的角度看，交易性金融资产仍然会消耗核心一级资本，其消耗程度与同业资产和债权投资等金融资产大致相当，所以这部分业务的扩张依然受到核心一级资本的限制。另外，本文中提到，交易性金融资产需要负债进行匹配，其负债成本年化超过2%。因此说，做市商业务有关的收入仅具备半个非息属性。

2. 第2篇文章中介绍过交易性金融资产当中存在一定比例的债权投资、其他债权投资和债券型基金，这主要是会计错配的问题和会计准则标准问题导致的，这部分资产的收入肯定是息差业务无疑。这部分资产大致占到20%-30%，关于债券型基金的问题将在第4篇文章中详细讨论。

3. 本文中表3所示，投资收益中，并不全都来自于交易性金融资产，在2022年中期招行来自交易性金融资产的投资收益占比50%，兴业占比67%。再结合第2点，最终的结果是，与做市商业务有关的收入不会超过投资收益整体的50%，其余50%依然是传统的利息收入。

结合1-3点，粗略估计投资收益仅一半收入具备半个非息属性，即整体具有四分之一的非息属性，但考虑到这块收入信用风险很低，因此拍脑袋最终给个三分之一的非息属性。

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