亚洲二十家加密投资机构：谈当下的机遇与困惑

作者：【货币研究院】张梦超、陈思宇、戴夫赞。

摘要

加密市场进入熊市已经成为所有投资者和从业者的共识。冬天正是准备春天播种的时候。未来会结出什么果实，当然要问播种的人。Huobi Research采访了20多家具有代表性的全球优秀投资机构，希望以发展现状、投资理念和布局方向为样本，了解投资机构对行业现状和趋势的判断，发现潜在的轨迹。

采访中我们发现，大多数投资机构倾向于多看少动。他们更关注ZK、新公共链和中间件最受关注的基础设施项目。在应用项目方面，DeFi、Game、社交排名前三名。其中DeFi是机构最好的方向，对游戏和社交的争议非常大。

机构关注的重点领域和逻辑如下。

ZK作为下一个周期潜在的核心推动力之一，具有远距离价值。它占据了以太坊扩张和隐私计算这两个核心层面的叙事。ZK加速网络和矿业是各机构布局的重点。因为它有稳定的游戏结构。

机构们已经看到了确定性的机会，而是从战略上关注新的公共链。他们对最近在新工程技术中出现的两个创新点、Move编程语言和并行化处理技术表示关注，认为其价值可以超过任何工程技术本身。

中间件的关注度仅次于ZK和新公共链。受到更多关注的是以脱中心的身份、数据协议、钱包。

机构倾向于继续关注DeFi，但总体上保持观望态度。对于现有的DeFi协议，不依赖稳定的现金流和补贴可能会再次爆发。对于新兴的DeFi合同来说，机构目前在传统领域业务较为成熟，但更关注链条上竞争对手较少的协议，从类别上来说，大部分属于衍生品方向。

社会争议主要是大家都同意社交是必要的需求，也有很高的上限。但是，许多机构认为，现有的SocialFi项目仍处于发展初期，模式尚不明确，尚未形成可持续的范式。只依靠代币经济，打包Web2社交很难从传统巨头那里获得用户。

游戏的争议主要是很多机构承认游戏能吸引增量用户最多，另一方面也有机构认为目前连锁旅行的模式不可持续。

我们认为未来更有前途的产业是基础设施类，包括ZK、新公共链、中间件。应用方不确定性大，DeFi相对胜率高，潜在方向在衍生品领域。社交需要的先决条件还不完善，所以离爆炸还有一段时间。游戏有增长机会，有更优秀经济模式的游戏机会更大。

1.投资事业现状

首先，我们观察全球加密市长/市场投资业务的现状。据Odaily和PANews报道的公开信息显示，2022年第二季度全球加密市场共发生511起投融资事件(不包括筹款和收购)，共披露127.1亿美元。在所有融资事件中，融资规模超过1亿美元的交易量达28起。

与今年第一季度相比。今年Q1全球加密市场共发生461起投融资事件，共披露92亿美元。Q2加密二级市长/市场环境正在进一步恶化，但投融资活动有变暖的迹象。投融资活动的数量比环比上升了11%，比金额环比上升了38%。

但是按月计算，我们可以感受到凉意。从4月到7月，投融资活动的数量和金额单调地下降。一个月来，投融资总额下降了近70%，数量减少了16%。投融资市场的冷清状态基本上与我们采访的投资者的心态一致。

造成季度和月份脱离的原因可能是二级市场从1月到3月反弹，带动了投融资市场，融资消息在4月份公开了很多。Terra和3AC的崩溃严重打击了市长/市场的信心，使投资者更加谨慎，因此5月至7月期间投资融资的数量和金额都在下降。

让我们看看投资机构以前对哪些领域感兴趣。如下图所示，在Q2，全球加密投资机构最关心的问题是GameFi和NFT。游戏、游戏相关基础设施和技术解决方案共获得82笔融资，占总融资量的16%，位居第一。GameFi领域的融资金额为29.96亿美元，占整个行业融资总额的23.5%。NFT领域共获得67笔融资，其数量位居第二。DeFi以50笔融资数量位居第四。L1、L2、矿业、隐私、身份等为代表的基础设施领域成为了“长尾领域”，他们获得的投资数量共10个左右。

随着加密行业的变化，两个月后加密投资机构的关注重点发生了明显的变化。让我们看看采访机构是怎么说的。

Huobi Research采访了20多个投资机构，包括crypto Native Head投资机构、现有投资机构的crypto部门、Crypto集团(交易所、钱包、官管等)的投资部门、投资孵化企业和特定赛道投资机构。我们想通过各种采访样本获得更全面、更真实的认识。在这次采访中，我们主要与各投资机构交换了所有人对各赛道的现状和前景、投资逻辑、投资战略等的分析。希望能给读者提供一些指导，让他们深入了解加密货币行业。

航迹潜力排序与投资逻辑

总结了参与采访的投资机构感兴趣的领域，按如下图所示提到的频率排序。图中部分区域之间存在包含关系，根据每个区域的具体内容，我们将在后面进行分析。首先给你一个直观的印象。

各机构重点关注的领域大致可分为两类，基础设施类和应用类。总的来说，似乎更加关注基础设施项目。Infra的提及频率最高，其中两条主线在ZK和新共链，如中间件、数据、预言机、DID等领域也明显具有基础结构的成分。在应用项目方面，DeFi、GameFi、社交排行榜前三名。DeFi冷了一段时间，但仍然是机构最好的方向。相比之下，Game和社会争论很大，有些机构很强，有些显然不乐观。现在让我们逐一分析一下机构对这些领域感兴趣的原因。

2.1基础设施

调查结果显示，各机构对基础设施的关注度远远高于应用类。虽然一些机构没有明确提出“Infra”一词，但他们的关注点仍然在ZK、新工程技术领域。为了便于讨论，本文将无知式证明、新公共链、中间件、DID、数据、模块化等分类为基础设施。

重视基础设施的理由

更加关注基础设施的主要原因有两个。第一点是顺应产业发展周期，第二点是准备web 3的新叙事。

第一，顺应产业发展的周期。这里说的周期不是一般的牛熊周期，而是基础设施和应用的板块循环周期。

IOSG Ventures用“牛顿摆”的法则概括这种现象。他们认为，要想开展新兴科学技术领域，首先底层基础设施必须提供技术支持，当基础设施达到一定水平时，其性能可以支撑部分早期应用发芽。(例如：没有以太坊智能合约，就没有第一个DeFi应用程序。) (例如：没有以太坊智能合同，就没有第一个DEFI应用程序。)应用程序的增长和繁荣需要更强大的基础设施和更复杂的技术中间件或细分领域的应用基础设施的提高。促进反向冲击和基础设施的进一步迭代。(例如：更复杂的DeFi二层协议需要更强的性能支持。正在反向推进Rollup的开发。目前，crypto GameFi、SocialFi也位于最初需要各自细分的专用基础架构中。)根据这个规律，首先会有胖协议瘦适用的现象。也就是说，协议首先大规模捕捉代币价值。在投资实践中，IOSG在Infra基础设施方面投资了5年的轻运协议层和投资，在Layer1上投资了Cosmos/DoT Near Avalabs等平台，在Layer2上投资了Starkware、ARB随着IOSG的稳定和成熟，IOSG转向胖胖应用程序的投资战略，DeFi和游戏社交的独角兽(MetAMAMASOL、1inch/Project Galaxy、/

Bixin Ventures认为，目前没有太多来自应用层的创新产品，一些热门概念还没有落地，投资的时候还不到。这时候适合投资基础设施，期待在下一个牛市首先启动。与应用项目相比，胜率[1]是更高的部署方式。而且，基础设施项目的赔率也很高，可以承担更大的资金。Matrix Partners提出了“8020定律”作为实际工作指南。在熊市，用80%的精力研究Infra，用20%的精力研究应用类项目，在牛市中扭转了这个比例。

第二，准备web 3的新叙事。目前互联网领域最大的叙事是web 3。Amazon、Google、Meta、ByteDance、Baidu等众多传统互联网巨头积极探索和部署。一种说法是，web 3是基于区块链技术的下一代互联网生态系统。当然，这个互联网系统服务用户不仅仅是几百万人，而是10亿水平。目前区块链的基础设施不足以服务如此庞大的用户，因此需要不断的升级和改造。

关于如何判断Infra的价值，Cobo Ventures和Foresight Ventures建议，基础设施应着眼于技术的先进性和成熟度，制定低成本、高效和只有更加注意开发者生态的活跃程度和用户的认可程度，才能创造实际价值。

下面分别讨论各机构对基础设施内几个重点领域的看法和判断逻辑。

2.1.1零知识证明

零知识证明(ZK)是各机构在技术设施中最关注的领域。这主要包括ZK Rollup及其加速网络。

ZK的地位

先做两个横向对比，看看ZK在机关心中的地位。

第一，在第二层区域内，ZK成为第二层的代名词，比OP看得更清楚。目前

第二，在公使竞争格局中，机关对ZK的好感度略高于新公使。原因是ZK，或者说它所代表的Layer 2代表以太坊的扩张方向，在现阶段机构比较看好以太坊。JDAC Capital预计以太网今后将成为支付协议，使用该协议的对象可以扩大，甚至传统互联网也可以用公共链支付。如果以太坊的资产属性高，互联网价值共识高，那么在以太坊进行结算，信任程度就会提高，资产的价值也会得到进一步认可。

布局ZK的逻辑

为什么看好ZK，除了比较优势之外，还有必要进一步探讨其本身的价值。Zonff Partners明确表示，ZK是下一周期潜在的四大核心推动力之一，具有长期价值。它占了两个核心层面的叙述：以太坊扩张和隐私计算。也许ZK Proof在密码学和区块链上，机器学习可以对人工智能进行定位。特别是以太坊扩展领域，具有赛道上下游的结构，包括开发者、计算设备供应商、节点服务、应用需求、用户需求等。结构稳定的赛道更适合机构类型的资金配置。另一方面，发展预期稳定，不完全依赖宏观或热点事件，在项目或企业家进入的过程中产生积极反馈更容易。

第一，ZK Rollup将在以太坊扩张中发挥更大的作用，目前其能力并未完全发挥出来。性能提升就不用说了，ZK还能解决区块链的轻量化问题。由于整个节点上存储着大量数据，普通运营商难以承受，中心化程度正在加重。ZK Rollup有助于缓解节点的存储压力，因为需要上传到链中的数据量很少。链条上生态系统越繁荣，对轻量化的需求就越大，ZK Rollup也能获得更大的发展空间。当然，交易原始数据仍然需要保存。这就是模块化公共链的数据可用性层的使用地。

第二，ZK有希望解决更多与保护隐私相关的问题。DeFi和NFT还没有发生，如果这么多链条没有数据，隐私的重要性还没有体现出来。没有什么可以保护的，怎么样保护，更多的是概念。而且，当DeFi出现时

基于上述逻辑，多家机构认为ZK Rollup是Layer2中最好的解决方案。另外，以太坊基金会本身也看中了ZK技术，目前还没有看到同样先进的方案，所以要布局底层。

ZK的主要布局方向

Zonff Partners、JDAC Capital和Hashkey Capital都明确提到他们关注ZK加速网络和矿业。ZK Rollup在生成证明时需要更多的计算量，因此需要通过硬件加速，有实际需求。考虑到前面提到的ZK在整个生态系统中的地位，ZK矿业仍然是长期的需求。

机构更中意的是ZK矿业整体产业结构的位置。

ZK的产业链类似于比特币矿业，产业链上游有芯片制造商、矿山企业、节点、矿山，下游有开发商和各种应用，总体上有稳定的游戏结构。目前ZK矿业的上游(如Scroll、zkSync、Starknet、Aztec、Polygon等)各技术路线比较分散，不利于机构重仓。因为很难选择性价比的目标。投资这些基础设施有风险成分，甚至有赌博的成分。下游在经历了DeFi的夏季和游戏的爆发后，目前的时间点，应用端方向不明显，应用赛道内部竞争激烈。机构也面临选择的困难。要先挂线路，在线路内对抗选手，这不是大概率的事情。ZK矿业处于这两者的中间，有结构性的机会。如果上游(各技术路线)分散，下游(各种应用程序)也分散，中间就有获得稳定收益的结构性机会。这就是加快互联网和矿业发展的逻辑。就像向淘金者出售矿泉水和牛仔裤一样。

但是ZK硬件行业很难获得比特币矿业这样的市长/市场规模。第一，可以看到ZK底层协议开放、中心化的证据，也就是挖矿，用中心化的方式来做。第二，ZK矿业受到ZK项目规模的限制，即未来ZK能承载多少资金，这一点更重要。如果未来在这一点上有重大突破，ZK矿业的天花板也可能很高。

ZK上升对不同轨道的影响

最后，看看ZK的受伤和其他赛道的相互作用。

首先，ZK将增强以太的竞争力。JDAC认为以太的技术方案和社区建设水平不能与其他L1相比，使用其他EVM也很难打破其统治。一旦ZK成熟，以太的地位将进一步加强。在这里我们没有先下结论，但可以做出这样的推测。ZK的发展将大大增强以太的竞争力，公共链的铁王座没有那么容易支配。去年行情好的时候，以太坊的Layer 2没有大规模采用，其他新公共链的手续费已经可以忽略不计，以太坊也可以占到60%以上的TVL。那么，如果以太坊和其他工程链缩小性能差距，保持高度去中心化程度，我们就有理由相信其地位会进一步加强。

第二，ZK将扩大对DA层的需求。前面提到的ZK Rollup是链中需要上传的数据较少，但仍然需要上传的原始数据。DA层存储这些原始事务数据，并确保可用性。从这个角度来看，它可以说是ZK的上游产业，ZK的繁荣也会带动DA层的繁荣。笔者以前的文章《How the Data Availability Layer can shape the future of blockchain》做过简单的测量。如果Rollup取得更大的发展，将出现“Rolluop-centric”的情况，随着ETH价格的再次上涨，DA层的年收入预计将达到20亿美元。

第三，ZK的崛起对数据分析工具的影响可能不大。目前，ZK Rollup仍然专注于扩展，虽然也有侧重隐私的节目，但似乎不是主流。隐私是一个长期存在但不被特别关注的领域，在传统互联网上也是如此。保护隐私需要成本，如果成本不够低，可以说服一些中小用户降低网络效用。由于更多的人仍然更注重便利和便宜，笔者认为ZK的发展不足以在短时间内动摇数据分析工具的生存基础，两者都可以继续发展。

第四，ZK的发展可以催生新的应用类项目。ZK Rollup需要上传的数据量非常小，因此应用程序可以设计更复杂的业务逻辑。可能会有与现在不同的应用程序，例如业务逻辑更复杂的DeFi类项目，第2层的杀手级应用程序也很可能出现在ZK Rollup上。但是，这需要GM ZKEVM成熟的前提条件。

2.1.2新公共链

新公共链的关注度也很高，但投资机关对它的讨论比零知识证明少得多。大部分是战略构成性关注，而不是已经看到确定性的机会。

放置新公共链的逻辑

公使是区块链投资中长生不老的主流赛道，天花板很高。新公共链兴起的每一次浪潮都包括从POW到POS的转换等一定程度的发展范式的转换，从而带动了行业的长期发展。打破不可能的三角，就有巨大的机会颠覆当前的逻辑和以太的地位。但是颠覆的机会不会很多。因为很难转换大范式，所以对创新的要求很高，需要比现在好10倍的方案。一个以上的机构表示，目前还没有能达到这种程度的项目。但是，未来工程链结构大概率也会保持多链共存的格局，新工程链不一定会占据很大的市长/市场份额。只要特定的用户和资金能够沉没，如果牛市中也有市值增长的机会，从投资角度来看，这是一个不错的选择。

在判断和选择项目时，几个风险机构都建议正确地看待性能。首先，性能本身并不重要，性能对比很重要。每一代新的公纱都要提到性能的提高，它们的比较对象都是以太坊。但是以太坊本身也在提高性能。如果更多采用Layer2，用户可能无法检测到施工人员之间的性能差异，或者这个差距不足以吸引用户。第二，实际性能比实验室性能更重要。Aptos宣称的160，000 TPS是实验室数据，为了更好地发挥并发功能，必须检测交易之间的相关性，实际性能尚未观察到。Solana声称65，000 TPS，但4次大规模停机，性能不稳定。

新公链的亮点

虽然没有特别激动的项目，但HashKey，NGC Ventures对最近新公社出现的两个创新点表示了兴趣。首先是流行的公共链项目Aptos、Sui使用的Move编程语言。第二个是并行处理技术。它们的价值不限于一个工程链本身，可以对产业产生更大的影响。

Move语言是亮点，它的价值可能比几个明星新链条更大。mob提出了资源编程的概念，抽象出了“资源”。用户可以轻松定义任何类型的资源(例如，普通加密资产是不可复制、不可破坏的资源)，还可以定义该资源如何工作。这将产生以下特性：首先，移动编程语言更安全。通过资源定义和控制权限分离、静态类型、泛型、模块系统、正式验证等功能，使智能合同语言更适合以资产为中心的场景，并在智能合同级别保证数字资产的安全性。其次，Move可以帮助开发人员将注意力集中到其他需要关注的地方，包括编写正确的业务逻辑、实施正确的访问控制策略等。第三，Move语言的智能合约更具组合性。这样可以节省合同占用的块空间，并简化升级优化。第四，Move的门槛低于Solidity。而且还有基本编译器，可以进一步降低开发门槛。如果基于Move的新公共链不令人满意，可以认为为未来开发者再做了第一轮科普。如果成功，将带来全新的编程方式。所以从这个角度来看，Move的价值比以它为基础的工程链更大。

并行度是另一大亮点，可能是基础改进的趋势。目前以太网的交易是串行处理，因此所有交易都必须用EVM的单核CPU处理。并行事务的想法是不再使用线性处理，而是以更并行的方式进行。例如，Aptos使用16核CPU打开多个线程，同时处理不相关的事务，从而提高TPS。分割技术实际上是并行处理的典型，但在体系结构层面上并行设计更多。这里说的并行处理是指程序处理时进程或线程的并行化，更接近系统底部。未来并行度可能成为公共链的标准，该公共链在一定程度上包含所有公共链。这种变化类似于18-19年后的公共链都采用POS共识机制，普遍放弃了POW机制。

2.1.3中间件

中间件的关注度仅次于ZK和新公共链。中间件通常是为数据管理、应用程序服务、消息传递、身份认证和API管理通常由中间件处理的应用程序提供通用服务和功能的软件。本文的作用是连接基础设施和应用程序。为了便于讨论，本文首先归类为基础设施类。

中间件具有基础设施的属性，因此，如果采用更多的应用程序，它会吸引其他应用程序，形成不成文标准。所以它的互联网效果很强，容易出现胜者通吃的局面。投资机构对这种领域当然不会放过。他们关心的是消除中心身份、数据协议和钱包。

分布式身份(DID)是用户拥有和控制的internet地址，是许多web 3应用程序的基础架构。目前区块链网络的用户已经对资产拥有所有权，但用户在虚拟生活中的身份尚未确立。正如中央化世界中的资产可以超越应用程序的限制自由流动一样，用户本身也必须具备这种能力，这就需要具备表达属于用户的用户身份的能力。身份可以使社交类应用程序、其他Web 3非金融应用程序以及部分DeFi的新业务得以实现。例如，当用户使用社交应用程序时，可以通过使用DeFi协议、参与DAO治理、玩游戏来证明自己是谁，从而找到更志同道合的朋友。然而，投资机构也担心协议能否创造可持续收入。这一点我还没看到。大多数DID协议通过抵押和流动性开采获得收入是不健康的。从长远来看，具备特定的用户群体，就能以服务费的方式获得收益。中间会有很长的建设周期，项目组必须坚持长期主义。

对于数据协议来说，准确的隐私定义和快速反应是投资机构最重要的特征。EVG表示，目前很少有协议能够明确定义哪些类型的数据应该私下拥有，哪些类型的数据应该向公众公开。例如，一般情况ID信息应列为机密，但对于特定数据，是否应由协议拥有，并允许其他人搜索和审查这中间需要保持微妙的平衡，解决这个问题的数据协议很有可能成为赢家。另一个方向是快速、高频率的响应。因为很多对冲基金需要快速的数据支持。像Dune和Graph这样的合同已经很棒了，但是需要更高的时效性。

对于钱包等中间件，扩大观众是关键。大多数院外用户从未使用过加密钱包，钱包也有进入加密世界的障碍。StepN将Web 3钱包集成到产品本身中，在注册账户时指导院外用户制作钱包，为用户提供了无缝钱包初始体验，这是一个很好的示范。威廉莎士比亚、《觉醒》、《国王》、《国王》、《国王》、《国王》)钱包本身也是一个新想法，结合面向消费者的dapp深度，可以麻木地获得增量用户。

2.2达菲

DeFi作为应用层的第一个节目，当然引起了相当大的讨论。但是，除了AMM算法外，DeFi不再有机制创新，Tuba风格的创新不能在市场上激起太多水花。因此，与公共链一样，各机构倾向于继续关注DeFi，但总体上保持观望态度。

布局DeFi的逻辑

区块链自诞生以来一直与金融保持着密切的关系，随着智能合同的引入，DeFi展现出强大的金融创新活力，吸引着大量资金。另一方面，DeFi凭借自身可组合和不需要访问的特性，很好地解决了现有金融中高准入门槛、中央化风险、高资金量等用户痛点，各方在区块链上公开透明地进行交易，不存在私自挪用资产的情况，任何人都可以根据链的流动性和位置做出反应。智能合同提供了特定金融工具和协议应如何行动的自动化规则，由代码执行和管理，不偏袒任何投资者。DeFi的优势在CeFi机构频繁遭雷劈后尤为明显。

发展道路

AMM横空出世以来，目前的DeFi市场不仅线路多样化，生态项目也相对齐全，部分大型完整的基础设施已经形成了明显的头部效应，如DEX、贷款等。NOTHING RESEARCH、Matrix等机构对未来DeFi的总体趋势做出了一些基本判断。

1.就现有的DeFi协议而言，更多的是要考虑如何顺利度过此次熊市。回顾DeFi的崛起，项目补贴是刺激生态扩张的重要手段，依靠良好的叙事赚取市长/市场红利。但是这并不是长寿的路。在熊市，稳定的现金流和慢慢脱离补贴的项目可能会迎来未来的复发。另一方面，许多协议非常有用，但代币没有捕捉到生态的价值。这导致了代币价格疲软，反而影响了协议的进一步发展。因此，代币经济学中可以优化的现有协议有望实现第二次增长。

2.就新DeFi协议而言，目前DeFi各赛道相对饱和

2.3社交

社交赛道一直是一个值得关注的话题，但各机构对该赛道的看法和判断大不相同。

部署社交逻辑

另一方面，各机构在对社会存在意义的讨论中基本上可以达成共识。也就是说，社交是人类的基本需求，也是生产和其他社会活动中发生的相互联系和价值交流和交换的必要行为。web 3社交是未来的大势，发展上限很高。Cobo Ventures认为，在web 3.0时代的社交平台上，人们将对自己的社交数据拥有绝对的控制权。SocialFi产品是基于Web 3.0的基础设施，从人们对集中化社会和金融的需求出发，将两种需求结合在一起的产品类别。打破平台垄断，消除单点风险，在全球数字经济系统浪潮中创建新的商业模式和产品类别。

另一方面，机构的分裂点主要落在中长期落地期待上。Huobi Incubator认为，现有的SocialFi项目仍处于发展初期，尚未形成可持续范式，未来模式尚不明确。更重要的是，如果SocialFi只依赖代币经济，对Web2社交的包装改造难以拉开传统社交巨头用户差距，那么就需要挖掘更多Web3的基本用户特性和用户需求。从这个角度来看，SocialFi成为下一波，带动牛市爆发点的条件还不够。

发展道路

通过多次采访，总结了社交轨道的发展路径，利用区块链技术和tokenomics，将社交协议指定为：

一、区块链社交、web 2社交改善的缺点

一些社交项目的核心想法是想推翻传统社交巨头的垄断，利用区块链的特性进行改变，主要表现在以下几个方面。

1.数据自主性。在传统社交平台上，用户只是数据参与或用户，区块链可以链接数据，让用户直接控制数据。

2.数据共享。web 2世界有信息孤岛，平台之间的数据不可互操作。

3.数据隐私。与传统web 2的用户被动承担个人信息泄露的风险不同，区块链中的信息可以公开访问，但用户可以根据需要根据加密技术控制链中地址等的隐私和公开。

就经济系统而言，区块链社交项目发布平台代币奖励用户是理所当然的。随着令牌经济的引入，用户和平台的利益关系也会相应地发生变化，与平台的绑定关系也会加深。用户更多地参与和支付平台，不仅可以获得token数量的奖励，还可以提高单个token的价值。与此同时，为了提供更多的经济激励，一些“X2Earn”或内容创作采矿模式也给社交带来了新思维，带动了短暂的社交馅饼热潮。

代币经济可能有助于区块链社交项目在早期冷启动时提供一定程度的支持，但如何让更多的用户在平台上创造真正的社会需求和生产，并不仅仅依赖于代币经济。

社交网站面临的更大困难包括：

1.用户基数小。由于web 3社交用户社区相对较少，不建议仅使用令牌来实现web 2流量转换。

2.代币经济被反波。Token本身代表的利益关系具有时间性质。现金支付的激励措施是及时的。但是，token的价值会随着时间的推移不断变化，如果现代化货币价值下降，用户可以得到的激励也会减少，加剧了项目基本面的恶化。

链条上的用户画像模糊不清。大多数SocialFi项目更加专注于项目的金融属性“Fi”，吸引了大量交易投机党，一旦没有盈利能力就迅速离开，因此，对链条社交用户缺乏平台认识，无法捕捉实际需求。

基础设施不足。目前，底层基础架构无法支持复杂且需要大量数据的SocialFi应用程序。

二、探索web 3社会

各个项目的焦点逐渐改变，更加关注web 3用户本身，完善底层，在各自的web 3 ID基础上进行信息传递和关系建设。

web 3 id

越来越多的项目以坚实的基础设施为前提，构建web 3身份，探索描述实际社会需求的用户群体。) (社会名言)(以英语发言)。(以英语发言)身份地图的绘制有两个方面。

1.数据分析。传统的社交产品需要从0建立用户习惯。但是，web 3链中的数据是公共资源，任何人都可以使用交易数据、表彰身份或代表个人品位的NFT等现有数据来突出用户形象，并创建可识别的身份。

2.身份统计。数据解决没有门槛，任何项目都可以利用身份数据开发产品。但是，使用户能够积极聚合多链、多地址和链下的信息，从而表现出更准确、更立体的形象，是项目持续发展的原动力

信息传递

消息传递分为两种情况。

1.传递没有方向的信息。主要依靠社交媒体的形式发布内容(文本、图片、视频)，吸引别人的关注和交流。

2.定向信息传递。例如，NFT场外交易、黑客交涉、项目空投等，连同指定的地址或地址一起发送消息。

建立关系

接触个人的话，要与对方建立强关系、弱关系、临时关系等社交关系。web 2应用程序通过平台联系用户，薄弱的连接很难实现。Web3引入代币，加强社会行为背后的经济属性，弱连接通过交易实现更强的绑定。

总的来说，社交在经历过早期探索和SocialFi的狂热之后，已经慢慢摸索出了可持续发展的道路。未来，随着社交数据、互联网关系等基础设施的完备，社交的真正需求将慢慢发掘出来，web 3社交也即将到来。

2.4游戏

从需求角度来看，游戏与社交非常相似，都属于生活中常见的应用轨迹。相反，2021年以Alpha为首的游戏浪潮证明了游戏可以走出自己的ALPHA，由于代币投放和赚钱效果等原因，可以在二级获得足够的溢价。但是好景不长，随着头部项目逐渐冷却，唱空白Gamepay的论调也越来越多，Gamepay也经常被风浪笼罩。在这次研究中，贾梅菲也有很多争议。

布局游戏的逻辑

在关于游戏为什么要上链条的讨论中，大部分机构都能找到共识。对此，我们详细介绍了Animoca Brands和Huobi Ventures，我们总结如下。

1.区块链游戏使玩家所有权返还成为可能，让游戏更好地建立中央化的信任机制和资产传递性，让游戏更持久。

游戏很容易衍生出各种交易场景。传统网络游戏、端游中的黄金、自由市场已经存在，场内和场外市长/市场都开发了成熟的调节机制和设计逻辑，游戏内也有道具流通、金币流通的需求。只是二级交易市场在传统游戏中还不常见。主要是因为公司禁止了。这方面的用户体验其实不好。区块链技术改变了这一点，使游戏公司和用户都受益。现在公司主要赚的是卖皮肤的钱，游戏的二级市场也有巨大的空间，游戏公司可以通过收取交易税获得持续的收入。玩家有更多的自由，可以创造和体验更多的游戏，从而提高对游戏的粘度，提高游戏的价值，为游戏支付更多的费用。

3.游戏内独特资产的多用途(交易投机收藏)与NFT比较吻合。有些游戏里的道具很独特，这些道具在稀有度和功能上也有差异。NFT化是顺理成章的事。

4.游戏可以作为L1的流量入口和L2的试验田。GameFi被认为是交易最活跃、迄今为止最接近实际应用的赛道。2021年，GameFi开始重视公共链的作用，以太的TPS没有满足游戏场景的计算要求，一些高性能公共链开始寻求新的机会。以L2为例，缺乏快速交付、活动度高的现金站，游戏恰到好处，未来两者可能会互相成就。

从这个角度来看，游戏具有很高的远距离投资价值。但是，现有的GameFi发展模式也引起了质疑，最大的问题是游戏的可持续性。现在的GameFi大多数属于一波流，短而快的Play to Earn模式可以快速吸引大量资金，在fomo情绪的推动下，GAMEFI在早期往往可以爆发式增长。但是从长远来看，大多数GameFi的经济游戏结构是不健康的。甚至可以说是庞氏骗局。当游戏的新鲜感慢慢消失后，Gamepi往往会因后界不足而出现，很难吸引增量用户。经济结构的不平衡将以前吃红利的人慢慢从游戏系统中拉出来，导致游戏资产的经济价值下降，加速了Gamepi的死亡。游戏死了，其基础资产也死了。不管资产是区块链，还是中央服务器，都一样。(游戏)。

要解决这个难题，有两种方法。首先是让游戏更有趣，保持有趣。二是使经济结构健康，玩家之间由于游戏的胜负或游戏内分工不同，创造相对稳定的游戏关系。不能依靠成长解决所有问题，让新入场的玩家接手。这两种方法至少要有一种效果，以游戏为基础的资产才能有长期价值的基础，其价值协议和交易逻辑也才能成为可能。

GameFi的发展路径

从马斯洛的需求水平理论来看，人类一般会满足基本生理需求和安全需求，然后追求更高层次的需求，如社会关系、尊重、自我实现等。从这一点来看，游戏属于高水平的需求，在区块链世界中发展得相当早的赛道上。具体来说，以太的历史在十年后从2020年的DeFi Summer开始，一年后以Axie为代表的GameFi紧随其后。由于牛市的繁荣，Gamepay的发展有些超前，一级市场需要新的叙事，二级市场需要新的玩法，市长/市场行情加速Gamepay的快速上涨。随着市场逐渐降温，我们可以重新审视游戏赛道，尽管其中不足，但从长远来看，游戏仍然被认为是基础设施上构建的杀手级应用程序的魔掌，仍然有很多机会繁育。

1.在游戏组看到机会

首先，web 2的传统游戏工厂。传统的web 2公司寻求变化，积极包容web 3的消息已经司空见惯，游戏领域也不例外。一般来说，这些长期耕耘的游戏企业在游戏发行、网络运营、项目收入、广告投放等多种渠道中，都有自己丰富的游戏开发经验和资源，同时开发和运营多个游戏产品也不成问题。因此，这些游戏企业可以开发一系列游戏矩阵，利用现有用户基数逐步进行用户转换，从而为生态系统注入更多增量用户，而不是进入GAMFI赛道进行开发的游戏。这种转换带来的用户增加是最有效的，但开发和运营过程相对缓慢，因此需要游戏供应商的长期布局，这是可以肯定的。

第二，crypto native游戏公司。相比之下，一些基本加密行业的团队选择开发链游。但是，游戏开发有相当大的参与门槛。能够在团队中引进web 2游戏工厂的人才，在失去现有大型工厂的运营和渠道后，也很难在游戏上复制过去的成功。因此，一些游戏队开始改变想法，在代币经济模式中寻找破局之路。好的经济模式应该充满游戏，让玩家在给的同时从别人身上获得收益，而不是只做项目的羊毛。(阿尔伯特爱因斯坦，经济名言)Foresight Ventures向GameFi提出，经济模式为1，游戏性为0。原生企业比不上传统游戏和游戏性。良好的经济模式排在第一位。(经济名言)。

2.在游戏模式下查看机会

以Axie为代表的P2E模式或以StepN为代表的X2E模式的扩大含义GAMEPI可以看作是DeFi产品。这种项目的主要创新集中在tokenomics上，所以不是玩游戏。P2E和X2E模式本质上只是多了几个阶段的流动性矿产，作为新的令牌分发机制，没有核心竞争力。更何况，如上所述，目前的代币经济学模式还没有那么健康。今后，GameFi的价值来源将是游戏的可再生性和更多crypto native的模式创新。SevenX认为，三种类型的游戏最有可能首先突破。第一个是简单的游戏。就是以低门槛增加玩家数量。二是竞技性强的游戏，让玩家中长期留下“与人奋斗，乐趣无穷”。第三是经济模式进一步优化，可以稳定部分玩家赚钱的游戏，实现游戏生态系统的内生循环。

总的来说，从投资角度来看，GameFi一级投资的风险更大。在传统的web 2游戏领域，在任何游戏开发和上线之前，都会进行大量的市长/市场调查和测试，人力成本、物力、财力等费用对crypto行业来说是无法负担的。尤其是在时间上。这个行业周期性太强，赚钱的机会往往与市场的整体行情挂钩。如果GameFi要同时玩游戏，将需要一支非常专业的队伍。开发周期自然延长。因此，这种矛盾性往往意味着投资风险和筹码的增加。

反过来，加密市场内的投资机构通常寻求相对快速的变现能力，这种趋势会倒逼GameFi团队做出利于短期价值的事情。所以，目前一些声称要开发12年的GameFi在加密行业内现状并不好。

除此之外，从游戏本身来看，任何游戏都是有寿命的。一款游戏的类型从最开始就确定了，更新迭代的难度相对较高，投资GameFi更像一锤子买卖。因此，在游戏解决上述问题前，各机构在游戏项目上出手较为谨慎，倾向于多看少动。

3.未来的机会在哪里

分析了这么多领域，我们不禁会思考，下一轮牛市中什么样的项目会爆发，会诞生在哪个领域。又该采取什么样的策略才能抓住这些机会呢。我们做一点预测，不构成投资建议。

基础设施的预判和策略

从板块轮动的周期规律来看，加密市场的下一个主角很可能是（其实现在就已经是）基础设施。

ZK矿业是胜率和赔率都较高的好机会。类比比特币矿业，ZK矿业的集中度不会很高，回报会相对稳定。它的市场想象空间很大，尽管目前技术路线（GPU/FGPA/ASIC）不确定，但是前两者的残值都较高，容错率高。ZK Rollup平台有两个相对头部项目StarkNet和zkSync，但行业的竞争格局还没有完全确定。这里也是蕴含着巨大的机会，从技术实力和融资情况看，还是最看好两个头部项目。但目前StarkWare估值较高，可能有风险。

新公链处于群雄并起的状态，这是胜率不高但是赔率非常高的赛道。目前它们还在早期，叠加上市场整体低迷，所以还不到爆发的时间。投资者有相对较长的时间来研究它们的创新点，深入到社区中，一同见证生态建设的进程。公链的价值有一大半来自生态，当看到某个公链上有几个优质项目甚至是特色项目后，押注它的胜率会更大。

中间件与新公链类似，同样是胜率不高赔率高的行业。它更需要关注上下游的合作。对于中间件来说，龙头项目的优势会更具有持续性，需保持关注。在行业竞争格局没有明晰前，可以采用指数化的方式配置，不宜单独押注某个项目。

应用的预判和策略

DeFi在下个牛市仍然有巨大的增长机会。DeFi也是赔率高但胜率低的领域。目前由于行情低迷，DeFi会暂时进入蛰伏期。部分蓝筹项目有可能穿越牛熊，它们的第二增长曲线需要在公链性能提升的基础上叠加机制创新或业务范围扩展。DeFi创新的重点可能集中在Layer 2上或者新公链上的衍生品领域。在衍生品领域中，永续合约交易量占比仍远远低于CEX，这里还存在发展空间。伴随着行情持续回暖和走高，无抵押/不足额抵押借贷和算法稳定币的需求和叙事是长期存在的，它们可能会有增长的机会。不过经历了UST和3AC的崩盘后，这两个领域需要进化。DeFi的增长潜力大，行业集中度高，应该把关注的重点放在龙头项目上。

社交的赔率奇高，但是胜率很低。它的发展需要有链上身份和公链性能提升做基础，还需要有更多的应用场景。所以它可能是启动较晚的领域。照搬现有模式很难有突破性的优势，无法与传统社交巨头竞争。基于区块链的社交也并非一无是处，在这几个方面可能会有机会。第一，满足链上的原生需求，比如精准信息传递和社群建设。第二，利用代币经济解决实际社交的真实需求，比如社交中的信任问题。

游戏的赔率很高，胜率比社交高，它是一个容得下很多中小型项目的赛道。随着更多大厂入局，会有更多增量用户入场，带来赛道整体的增长。所以游戏是下一个牛市很有可能爆发的领域。好玩不一定是链游最重要的属性，P2E的叙事一定还会卷土重来，尤其是在行情的上升阶段，经济模型更优秀的游戏可能会获得更大的成功。想要有相对长期的发展，一个具备稳定博弈结构的经济模型是必不可少的。

感谢配合调研的20余家投资机构对本文的建议及启发，以下是机构名单（按字母顺序排序，不愿透露名称的机构未列出）：

[1]?文中使用“胜率”和“赔率”这两个词衡量投资的性价比。胜率指投资获得正收益的概率，即有多大可能性赚到钱。赔率指如果某笔投资产生了正收益，它的收益有多丰厚。

原文链接：https://research.huobi.com/#/ArticleDetails?id=312

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